Trong tuần 23, 2022 (Từ ngày 30/05/2022 đến ngày 06/06/2022), theo dữ liệu on-chain, với việc thị trường giao dịch gần mức giá thấp nhất trong chu kỳ năm 2021-22, phần lớn các nhà đầu tư hiện đang nắm giữ các khoản lỗ chưa thực hiện. Hơn nữa, các thợ đào có vẻ đã gặp căng thẳng với thu nhập, trong khi doanh thu giảm mà chi phí sản xuất tăng cao.

Sau chín tuần đỏ liên tiếp, thị trường đóng cửa với nến tuần đầu tiên trong sắc xanh, mặc dù với mức tăng hàng tuần tương đối kém hấp dẫn là 1,57%. Thị trường giao dịch giữa mức cao hàng tuần là $31,900 và mức thấp nhất là $29,375.

Với giá giao dịch thấp hơn ở cuối chu kỳ năm 2021-22, phần lớn người mua trong 17 tháng qua hiện đang nắm giữ các khoản lỗ chưa thực hiện. Cường độ của sự lo lắng, không chắc chắn và căng thẳng này trên thị trường có thể quan sát được trong dữ liệu on-chain, với sự phụ thuộc phần lớn vào các Holder dài hạn.

GFS cũng đang chứng kiến ​​doanh thu của thợ đào giảm đáng kể, bất chấp khó khăn đang leo thang. Điều này cho thấy rằng các hoạt động khai thác đã mở rộng, vốn được chi và chi phí sản xuất tăng lên khi doanh thu giảm. Khi bội số lợi nhuận nén trên diện rộng và căng thẳng tài chính tăng lên, xác suất cao nhất là thị trường đang ở trong giai đoạn đầu cơ thứ hai và cuối cùng trong lịch sử của thị trường gấu Bitcoin.

Lịch sử vĩ mô thấp

Trong số tất cả các mô hình lập bản đồ các vùng giá trị trên thị trường Bitcoin, hai chỉ báo đơn giản nhưng mạnh mẽ đã được các nhà phân tích sử dụng rộng rãi là Mayer Multiple và Realized Price

Mayer Multiple là một chỉ báo dao động được định nghĩa là tỷ lệ giữa giá và đường trung bình động 200 ngày. Do đó, Mayer Multiple đại diện cho độ lệch so với mức giá trung bình dài hạn như một công cụ để đánh giá các vùng quá mua, quá bán kết hợp với các điểm dữ liệu bao gồm tuổi thọ của Bitcoin.

Theo phân tích ban đầu, các vùng quá bán hoặc định giá thấp đã đồng nhất với chỉ báo Mayer Multiple giảm trong phạm vi 0,6-0,8 điểm. Các bội số này được áp dụng cho 200DMA trong biểu đồ sau để biểu diễn các vùng được định giá thấp theo Mayer Multiple; 0,6 MM <Giá <0,8 MM.

Trong suốt bốn tuần thị trường gấu vừa qua, giá thị trường đã đi vào phạm vi giá trị này trong hai giai đoạn:

• Giai đoạn A- Giai đoạn đầu của thị trường giá xuống, do đợt bán tháo ban đầu sau ATH khiến các nhà đầu tư hoảng sợ
• Giai đoạn B- Giai đoạn sau của thị trường giá xuống, khi thị trường hình thành đáy và đầu cơ

Trên thị trường hiện tại, giá đã dao động trong vùng giá trị này ($25,200 đến $33,700) kể từ ngày 5 tháng 5, gần giống với Giai đoạn B của các chu kỳ giảm trước đó. Từ góc nhìn xác suất, giá Bitcoin chỉ đóng cửa dưới mức Mayer Multiple là 0,8 cho 7,9% số ngày giao dịch.

Mô hình Giá Thực hiện (Realized Price Model): là chỉ báo vĩ mô ban đầu để lập bản đồ các đáy chu kỳ. Giá thực hiện hiện đang giao dịch ở mức $23,600 và đại diện cho chi phí trung bình ước tính của tất cả các đồng coin trong nguồn cung Bitcoin, dựa trên giá dịch chuyển cuối trên chuỗi. Trong các chu kỳ thị trường giảm trước đây, khi giá giao ngay giao dịch dưới Giá thực tế, nó báo hiệu xác suất cao về mức thấp vĩ mô được thiết lập.

Trong lịch sử, cơ sở chi phí thị trường nói chung hoặc giá thực tế là một mức hỗ trợ chu kỳ rất tốt, với 84,9% số ngày giao dịch Bitcoin đóng cửa trên mức này. Nói cách khác, chỉ có 15,1% số ngày giao dịch đóng cửa dưới Giá thực tế, cho thấy sự thống nhất với Mayer Multiple là 0,8.

Thị trường gấu kéo dài & khả năng sinh lời

Dựa vào cơ cấu thị trường gấu trong quá khứ để lập mô hình cho vùng đáy chu kỳ tiềm năng, chúng ta truy vấn bằng cách định lượng mức độ ‘thị trường giá xuống’ (Bear Market pain) trên toàn network. Chỉ số Lợi nhuận/ Lỗ ròng chưa thực hiện (NUPL) vạch ra lợi nhuận và lỗ chưa thực hiện tổng thể của mạng lưới theo tỷ lệ vốn hóa thị trường. Vì vậy, NUPL có thể được sử dụng như một la bàn để đánh giá ngưỡng bắt đầu của thị trường này.

Kể từ đầu tháng 5, tỷ lệ nợ xấu đã dao động trong phạm vi nén từ 18,6% đến 25,0%, cho thấy có ít hơn 25% vốn hóa thị trường được nắm giữ có lợi nhuận. Điều này tương tự thị trường ở giai đoạn tiền đầu cơ trong các thị trường gấu trước đây. Trong trường hợp đầu cơ, chỉ số NUPL thường được giao dịch xuống mức lỗ chưa thực hiện lên đến -25% lần Vốn hóa thị trường. Với mức giá thực hiện hiện tại là $23,600, phạm vi giá khớp từ $23,600 đến $20,560, chỉ số NUPL ngụ ý một kịch bản đầu cơ toàn diện.

Điều đáng chú ý là mức thấp trong chu kỳ NUPL đang dần tăng lên do kết quả của cả đồng tiền HODLed bị lỗ và giữ dài hạn. Tác động này cũng có thể được tăng cường hơn nữa bởi các công cụ phái sinh, cho phép phòng ngừa rủi ro mà không cần bán giao ngay.

Vì NUPL theo dõi lãi và lỗ chưa thực hiện trên thị trường, chúng tôi đi sâu đánh giá về Lỗ thực hiện để xem phản ứng thực tế của nhà đầu tư. Ở đây, Khoản lỗ thực hiện tích lũy (Cumulative Realized Loss) (90D) được trình bày dưới dạng tỷ lệ với Giới hạn thực hiện (Realized Cap) để chuẩn hóa cho quy mô thị trường. Phù hợp với mô hình thị trường gấu hai giai đoạn được đánh dấu trong các mô hình Mayer Multiple, biểu đồ tổn thất thực hiện tích lũy cũng biểu thị hai giai đoạn trong thị trường giá xuống.

Làn sóng tổn thất ban đầu của chu kỳ hiện tại đã được thực hiện thông qua sự cố sau vụ tai nạn ATH vào tháng 5 đến tháng 7 năm 2021 (giai đoạn A). Hiện tại, thị trường đang trải qua giai đoạn B, nơi xác suất xảy ra sự kiện đầu cơ cao hơn và các khoản lỗ kéo dài đang được thực hiện theo chuỗi.

Những người nắm giữ dài hạn bị mất vai

Một trong những xu hướng nổi bật của thị trường giá xuống là tỷ lệ người nắm giữ ngắn hạn (STHs) đang giảm dần, do các nhà đầu cơ bị loại khỏi thị trường. Do đó, các STH cuối cùng nắm giữ ít tiền hơn, và Người nắm giữ dài hạn tích lũy và chiếm ưu thế trong nguồn cung lưu hành. Xu hướng này là kết quả của hai sự kiện song song xảy ra trong thị trường giá xuống:

• Giai đoạn A : Những người nắm giữ ngắn hạn đã mua gần đỉnh ngay lập tức rơi vào tình trạng thua lỗ, làm giảm Tổng cung trong lợi nhuận của họ.
• Giai đoạn B: Sự tích lũy của Người nắm giữ dài hạn vẫn tồn tại trong thời gian giảm giá, mặc dù giá đã đẩy các đồng tiền mới mua của họ vào một khoản lỗ chưa thực hiện được.

Hiện tại, gần 58% nguồn cung lưu hành là có lãi trong khi trong ba thị trường đi xuống gần đây nhất, chỉ số này đã giảm xuống mức <50%. Nguồn cung lợi nhuận STH  chỉ ở mức 2,2% nghĩa là những người nắm giữ ngắn hạn gần như bị lỗ hoàn toàn. Trong khi đó, các LTH đã chứng kiến ​​tỷ lệ nguồn cung sinh lời của họ giảm từ 68,5% trong tháng 4 xuống còn 55,7% vào ngày hôm nay, cho thấy họ hiện đang gánh chịu phần lớn khoản lỗ chưa thực hiện của thị trường.

Để thêm một khía cạnh mới cho quan sát này, chúng ta có thể xem xét tỷ trọng Nguồn cung có Lợi nhuận do Người nắm giữ dài hạn nắm giữ. Ở đây, sự thống trị ngày càng tăng của những người nắm giữ dài hạn (hoặc đang giảm dần tỷ lệ những người nắm giữ ngắn hạn) trong các giai đoạn cuối của thị trường giá xuống là đáng chú ý.

Trong hai thị trường gấu mở rộng gần đây nhất, 14 DMA của chỉ số này đã vượt qua ngưỡng 90%. Điều này có nghĩa là dưới áp lực tâm lý của hành động giá giảm, những người nắm giữ ngắn hạn đang nắm giữ <10% lợi nhuận trên thị trường. Với mức giảm gần đây xuống phạm vi dưới $ 30K, chỉ số này đã vượt qua ngưỡng 90%. Trên mức này, STHs về cơ bản đã đạt đến ngưỡng gần đỉnh điểm, hầu như không có lợi nhuận chưa thực hiện được giữ trong khi LTHs chiếm ưu thế trong nguồn cung sinh lời còn lại.

Hơn nữa, việc xem xét phân bổ tổn thất chưa thực hiện giữa các LTH và STH cho thấy những phát hiện sau của chu kỳ hiện tại:

• Giá hiện đang giao dịch ở mức thấp nhất của chu kỳ 2021-2022, có nghĩa là gần như tất cả những người mua kể từ tháng 1 năm 2021 hiện đang nắm giữ các khoản lỗ chưa thực hiện.
• Nguồn cung LTH bị lỗ đã tăng lên kể từ tháng 5 năm 2021 nhưng kể từ đó đã duy trì ở mức 26% nguồn cung (so với STHs là 16%). Điều này cho thấy rằng LTH đang gánh chịu nhiều tổn thất chưa thực hiện hơn (một sự cải tổ mang tính xây dựng về quyền sở hữu BTC) và hiện đang nắm giữ khoảng 62% nguồn cung chu kỳ 2021-22 bị lỗ (26% / (26% + 16%)).
• Nguồn cung bị lỗ của STH cũng xấp xỉ ổn định, dao động trong khoảng 16% đến 18% nguồn cung. Lưu ý rằng 155 ngày trước (1 tháng 1 năm 2022) giá là $ 47k. Do đó, phần lớn STH được tích lũy trong suốt phạm vi hợp nhất trước đó trong Q1 2022.

Tại đây, chúng ta sẽ xem xét Dải hoàn vốn của Lợi nhuận & Lỗ thực hiện của Người nắm giữ dài hạn (Return Bands of Long-Term Holders’ Realized Profit & Loss) , đặc biệt đối với các coin được gửi vào sàn giao dịch. Trong thị trường gấu 2018-19 và sự cố Covid vào tháng 3 năm 2020, tổng số lỗ thực tế đã vượt quá 0,006% vốn hóa thị trường. Mô hình này hiện đã tái xuất hiện trong đợt lao dốc xuống dưới $30K vào đầu tháng 5. Chúng ta cần nhấn mạnh rằng:

• Các khoản lỗ LTH đối với các coin được gửi vào các sàn giao dịch hiện đã đạt đến mức độ tương đương với các thị trường gấu trước đây. Tuy nhiên, chúng tôi chưa có thành phần thời lượng và mức độ giảm xuống cũng là 58% so với mức giảm> 75% trước đó.

Thu nhập của thợ mỏ

Sau khi xác định mức độ nghiêm trọng của thị trường gấu hiện tại và xem xét hành vi tương ứng của những người nắm giữ dài hạn, bây giờ chúng tôi sẽ đánh giá phản ứng của những thợ đào đối với thu nhập giảm.

Trước tiên, chúng ta phải định lượng khả năng sinh lời của thị trường từ quan điểm của những người khai thác. Puell Multiple là tỷ lệ giữa giá trị phát hành hàng ngày của bitcoin (tính theo USD) với đường trung bình động 365 ngày của giá trị này.

Đánh giá toàn bộ lịch sử của Puell Multiple, tường thuật thị trường hai giai đoạn giảm được nêu ở trên cũng thể hiện rõ ràng ở đây. Ở giai đoạn đầu của thị trường gấu, Puell Multiple thường rơi vào phạm vi từ 0,6 đến 1,0, cho thấy thu nhập hiện tại trung bình thấp hơn tới 40% so với năm ngoái. Sau đó, trong các giai đoạn sau của thị trường gấu kéo dài, nơi các sự kiện đầu cơ có xu hướng diễn ra, Puell Multiple giảm xuống vùng dưới 0,5.

Chỉ số này hiện đang ở mức 0,66, sắp bước vào phạm vi giới hạn. Có tính đến mối tương quan cao giữa chỉ số này và giá cả, sự sụt giảm giá từ -10% trở lên sẽ cho thấy sự căng thẳng trên diện rộng đối với các dòng thu nhập của thợ đào.

Trước sự sụt giảm phổ biến trong thu nhập bằng USD kể từ tháng 11 năm 2021, chúng ta có thể quan sát thấy số dư của thợ đào giảm và chi tiêu bổ sung đang diễn ra. Chỉ số Thay đổi vị trí ròng của người khai thác (Miner Net Position Change) hiện đang chỉ ra mức giảm tổng số dư của người khai thác từ 5 nghìn đến 8 nghìn BTC mỗi tháng.

Điều này báo hiệu một sự thay đổi rõ rệt trong hành vi của người khai thác, vì số dư của họ đã tích lũy ròng khoảng 12k BTC trong lần rút tiền đầu tiên từ ATH. Để đối phó với sự sụp đổ của thị trường do LUNA Foundation bán hơn 80 nghìn BTC trong nỗ lực duy trì tỷ giá UST , các công ty khai thác kể từ đó đã phân phối 10k BTC làm tăng thêm áp lực bán trên thị trường.

Phân kỳ theo trình tự thời gian

Độ khó mạng tiếp tục leo thang, đã tăng 132% kể từ ATH, bất chấp động lực tài chính khi tổng doanh thu của thợ đào giảm 56,7%. Độ khó tăng vọt đáng kể này cho thấy rằng các công ty khai thác hiện tại đã mở rộng hoạt động của họ và các công ty khai thác mới đã tham gia vào mạng lưới mặc dù thu nhập bị giảm mạnh. Do đó, có khả năng là chi phí vốn gần đây cho phần cứng và thiết bị khai thác có thể tạo thêm áp lực lên bảng cân đối kế toán của các công ty khai thác.

Tóm tắt và kết luận

• Dựa trên Mayer Multiple và Giá thực tế, thị trường hiện đã đẩy giá Bitcoin xuống mức có thể thấy trong ít hơn 15% số ngày giao dịch Bitcoin.
• Tuy nhiên, các khoản lỗ chưa thực hiện của mạng lưới đang lơ lửng trong vùng thị trường gấu giai đoạn cuối, vẫn chưa báo hiệu sự đầu cơ hoàn toàn. Với giá ở mức giới hạn thấp hơn của chu kỳ 2021-22, tất cả người mua kể từ ngày 1 tháng 1 năm 2021 hiện đang ở lỗ.
• Những người nắm giữ dài hạn hiện đang gây ra phần lớn (62%) khoản lỗ chưa thực hiện, cho thấy rằng sự thay đổi quyền sở hữu dần dần nhưng mang tính xây dựng đã diễn ra trong suốt thị trường gấu này.
• Các công ty khai thác dường như ngày càng bị căng thẳng, với các dấu hiệu giảm cả bảng cân đối kế toán cùng với việc mở rộng hoạt động gần đây được thể hiện thông qua khó khăn ngày càng tăng. Điều này có nghĩa là mỗi đồng coin hiện nay đắt hơn để khai thác, trong khi phần thưởng bằng USD tiếp tục giảm và có thể báo trước một chu kỳ đầu cơ tiềm năng của thợ đào.

Nguồn: Glassnode