Tổng quan

Ở bài viết trước giải mã Ethereum Shanghai và 4 điểm cần lưu ý, chúng ta hiểu rằng nâng cấp Shanghai/Capella đã sẵn sàng vào ngày 12/4 để “mở khóa” ETH từ lớp đồng thuận và làm cho nó có thể lưu thông trên lớp thực thi. Sự kiện này chắc chắn sẽ có ý nghĩa rộng lớn đối với toàn bộ hệ sinh thái Ethereum – từ lượng ETH thanh khoản trên thị trường, đến khả năng cạnh tranh của các validator trong việc thu hút lượng stake từ người dùng nhỏ lẻ.

Mặc dù quá trình này unstake sẽ diễn ra chậm rãi với cơ chế “quét tự động” của mạng lưới nhằm duy trì tính ổn định, chúng ta không thể phủ nhận rằng rất có thể một lượng lớn ETH sẽ đươc “dump” ra thị trường mỗi ngày hậu Ethereum Shanghai upgrade.

Vậy thực sự sẽ có tổng cộng bao nhiêu ETH được unlock? Giá ETH sẽ tăng hay giảm mạnh? Dự phóng sau sự kiện này là gì? Hãy cùng mình tìm hiểu trong bài viết này nhé!

Key takeaways:  

• 530k ETH thưởng từ 265k validator không sử dụng cơ chế liquid staking sẽ là “mối hiểm nguy” tiềm tàng.
• Sự ảnh hưởng của SEC lên Kraken có thể khiến 2.3 tỷ đô ETH buộc phải “unlock” sớm.
• 4 tuần đầu tiên sau khi nâng cấp Thượng Hải diễn ra có thể chứng kiến một làn sóng thanh khoản ồ ạt và ảnh hưởng đến giá ETH, tuy nhiên tác động sẽ giảm dần sau đó.
• Xu hướng liquid staking derivatives có thể làm giảm động lực tăng giá của ETH.

• Những cải tiến về công nghệ cũng như nhu cầu ETH tăng cao trên các Layer 2 sẽ giúp giá ETH tăng trưởng trong trung – dài hạn.

Lượng ETH sẽ được unlock hậu Ethereum Shanghai upgrade

Đầu tiên, chúng ta hãy cùng xem lại hình sau để hiểu về cơ chế unstake của Ethereum: 

• Cơ chế quét tự động sẽ quét toàn bộ validator 1 lần/tuần.
• Thời gian để quét hết số validator là 4,6 ngày.
• Chỉ có validator có “bằng chứng” 0x01 mới có thể rút tiền (áp dụng cho cả người chỉ nhận ETH thưởng lẫn người muốn cashout toàn bộ). 
• Số ETH thưởng sẽ được unstake toàn bộ trong tuần đầu tiên. 
• Để rút toàn bộ, validator sẽ phải kí hợp đồng thoát tự nguyện –> đợi cơ chế quét tự động xác nhận –> xếp vào hàng chờ (chỉ duyệt 1800 validator/ngày) –> Chuyển sang trạng thái “có thể rút tiền” –> đợi cơ chế quét tự động của tuần sau quét qua.  

Các thông số quan trọng 

Như đã biết, sẽ có khoảng 18 triệu ETH ~ 32 tỷ đô đang được stake sẽ sẵn sàng rút ra sau khi Ethereum Shanghai upgrade hoàn tất vào ngày 12/4. Tuy nhiên, vì 42% trong số đó vốn đã lưu thông dưới dạng liquid staking cũng như không phải tất cả validator đều muốn unstake tại thời điểm mà Ethereum vẫn đang “ngự trị”, con số unlock thực tế có thể thấp hơn rất nhiều.

Để ước tính lượng ETH thực sự sắp được giải phóng và chảy vào thị trường sau nâng cấp Thượng Hải, chúng ta sẽ cần nhìn qua các thông số sau đây:

• Tỉ lệ validator có “bằng chứng rút tiền” (withdrawal credentials). Bạn có thể xem lại bài viết trước để hiểu hơn về loại bằng chứng này cũng như cách để rút ETH.

• Lượng ETH thưởng (lợi nhuận từ việc staking) trước nâng cấp Thượng Hải. 
• Tỉ lệ ETH trong các nền tảng liquid staking.
• Lượng validator muốn rút toàn bộ.

42% validator có “bằng chứng rút tiền”  

Tính đến ngày 6/4/2023, đã có hơn 18 triệu ETH được đặt cọc, chiếm 15% tổng nguồn cung ETH. Số ETH đó được stake vào hơn 564 nghìn validator và số dư trung bình của họ gần đây đã vượt qua 34 ETH. Điều này có nghĩa là mỗi validator đang giữ trong mình hơn 2 ETH phần thưởng (trừ đi 32 ETH tiên quyết), tương đương 1,1 triệu ETH ~ 2 tỷ đô có thể trở thành thanh khoản ngay trong tuần đầu tiên (khoảng 4,6 ngày~230k ETH/ ngày) thông qua quá trình “rút một phần” hậu nâng cấp Shanghai/Capella. 

Tuy nhiên, như đã biết, chỉ có những validator có bằng chứng 0x01 mới có thể rút ETH về ví, do đó, tổng số ETH thưởng được unlock tùy thuộc vào số lượng trình xác thực đã có “chứng chỉ” này. Theo như dữ liệu từ Data Always hiện chỉ có 42% validator là đáp ứng đủ yêu cầu.

Ngoài ra 58% validator 0x00 còn lại chính là các validator cũ với lượng ETH trả thưởng cao (trung bình lên tới 2.47 ETH). Như vậy, trong trường hợp khả quan nhất (những validator này không chuyển đổi thành 0x01), chúng ta sẽ chỉ chứng kiến 332k ETH ~ 600 triệu đô được rút ra. 

Trong một trường hợp khác là nếu số validator 0x00 này sẽ chuyển đổi sang 0x01 với tốc độ 80500 validators (25%)/ngày thì lượng ETH thưởng được unstake sẽ đạt đỉnh điểm vào ngày thứ 4 với hơn 250k ETH như hình dưới đây.  

53% validator nằm trên các nền tảng liquid staking 

Ở thời điểm hiện tại (6/4), khoảng 300 nghìn validator đang sử dụng các nền tảng liquid staking (như Lido, Rocket, Binance, Coinbase,…), chiếm tới 53% tổng số validator trên mạng lưới Ethereum. 

Khó có thể khẳng định tất cả số validator liquid staking đều sở hữu bằng chứng 0x01, tuy nhiên bởi vì mới ra mắt không lâu và được kiểm soát bởi các ứng dụng trung gian, khả năng họ đã cập nhật bằng chứng 0x01 là rất cao.  

Giả sử đa số trong “42% validator 0x01” được để cập ở trên thuộc về các nền tảng liquid staking, ta có thể kết luận rằng: 

• 332k ETH thưởng từ các validator 0x01 là không đáng quan ngại vì lượng ETH này vốn đã được trả đều đặn và thanh khoản dưới dạng token phái sinh.

• 124k ETH thưởng (2 ETH/ validator) từ 11% số validator liquid staking 0x00 (bởi vì có 53% validator liquid staking nhưng chỉ có 42% validator 0x01) là không đáng quan ngại vì lượng ETH này cũng vốn đã thanh khoản dưới dạng token phái sinh.

Trường hợp xấu nhất lúc này là 47% validator 0x00 còn lại đều chuyển đổi sang 0x01 trước nâng cấp Thượng Hải và giải phóng khoảng 530k ETH thưởng ~ 954 triệu đô vào thị trường trong lần quét tự động đầu tiên của mạng lưới.

Không thể rút toàn bộ ngay lập tức

Bên cạnh ETH thưởng từ validator 0x01 (sẽ được rút trong tuần đầu tiên sau khi nâng cấp), từ tuần thứ 2 trở đi, số ETH phát sinh chủ yếu đến từ 2 nguồn: 

1. ETH thưởng (1850 ETH/ngày), tuy nhiên con số này dường như không đáng kể nếu trừ đi lượng ETH được đốt đi hằng ngày. 

1. ETH từ những validator (không sử dụng cơ chế liquid staking) muốn rút toàn bộ. Trong trường hợp xấu nhất (lúc nào hàng chờ cũng đầy, duyệt tối đa 1800 validator/ ngày) thì sẽ có khoảng 403k ETH (57,600 ETH/ ngày) ~ 725 triệu đô được “mở khóa”

Nhưng có phải tuần nào cũng “unlock” 725 triệu đô ETH? 

Theo số liệu từ Glassnode, tính đến thời điểm hiện tại, chỉ có 1200 validator muốn thoát tự nguyện, tương đương 38.400 ETH ~ 69 triệu đô. Một con số khá nhỏ và khó có thể tác động đến thị trường. 

Tuy nhiên, trước các vụ kiện mạnh mẽ từ Ủy ban chứng khoán Hoa Kỳ (SEC) gần đây, sàn tập trung Kraken đã đồng ý đóng phạt 30 triệu đô và ngưng hoạt động dịch vụ staking của mình. Hiện Kraken có khoảng 39.000 validator, chỉ xếp sau Lido (177.000) và Coinbase (71.000).  

Vì dịch vụ của Kraken không phải liquid staking, nên nếu buộc phải đóng cửa, nó sẽ có một ảnh hưởng đáng kể và kéo dài lên giá ETH. Theo tính toán, để xử lý tất cả 39,000 validator trên sẽ mất khoảng 22 ngày (3 tuần), với công suất tối đa là 403k ETH (725 triệu đô)/ tuần.

Như vậy nếu tất cả trường hợp bi quan nhất xảy ra, chúng ta sẽ có tổng lượng ETH (ước tính) được thêm vào lưu thông như bảng sau:

Giá ETH liệu có “dump”?

Động lực giảm giá

Lực bán từ các validator

Chỉ trong 3 tháng đầu năm 2023, ETH đã tăng “phi mã” từ $1200 lên $1900, qua đó nâng cao tỷ lệ validator có lợi nhuận (49%). Thậm chí gần 30% trong số đó là những validator đời đầu (không sử dụng liquid staking), khi giá stake của họ chỉ ở khoảng $400-$600. Nếu 50% những “lão làng” này quyết định unstake, thì số ETH được giải phóng đã có vốn hóa lên đến 2,4 tỷ đô.

Tuy vậy, ở thời điểm hiện tại có lẽ chúng ta không cần quá lo ngại về điều này bởi lẽ mới chỉ có hơn 1200 validator muốn thoát tự nguyện. Trong khi đó các rủi ro về lượng ETH thưởng tích lũy hay số validator từ Kraken là những dấu hiệu rõ ràng hơn nhiều.

Theo bảng số liệu đã phân tích ở trên, có thể thấy “lực xả” mạnh nhất sẽ diễn ra trong 4 tuần đầu tiên hậu Ethereum Shanghai upgrade. Tuy nhiên, với thanh khoản cực lớn (khoảng 70 tỷ đô/ tuần) giá ETH sẽ không thể giảm quá sâu (vì lượng ETH tăng thêm hàng tuần chỉ tương đương 1,4% thanh khoản).

Dưới góc nhìn cá nhân, nếu thị trường không trở nên tiêu cực đột ngột, khả năng ETH bị “dump” quá 5% sau 1 tháng là không cao. Bên cạnh đó còn có những yếu tố “trợ giá” khác như:

• Không phải tất cả validator đều muốn bán ETH của mình, thay vào đó họ sẽ tiếp tục hold hoặc stake ngược lại vào các nền tảng liquid staking.
• Không phải tất cả validator của Kraken phải ngưng vận hành ngay lập tức.
• Số ETH unstake từ Kraken có thể sẽ tiếp tục được stake vào 1 nền tảng khác.

Lợi nhuận không như kì vọng 

Khi mà lượng validator càng đông thì phần thưởng cho mỗi validator càng ít, động lực để mua ETH với mục đích stake lấy lãi cũng giảm theo. Mặc dù vẫn ở mức chấp nhận được (khoảng 7%/ năm), nhưng đối với các validator đời đầu con số này là khá thấp.

Theo báo cáo từ K33 Research, hiện nay, khoảng 24% tổng số ETH được stake (4,3 triệu ETH, đã loại trừ liquid staking) đang có lợi nhuận 20% trở lên. 66% trong số 24% này là những validator đã đặt cọc vào Beacon chain trước tháng 2/2021 với mức sinh lời rất lớn. Trong xu hướng dài hạn, việc họ dần unstake lượng ETH này để chốt lời 1 phần, chuyển sang những token khác đem lại lợi nhuận cao hơn hay restake vào lại các nền tảng liquid staking để cân đối rủi ro là hoàn toàn có thể xảy ra.

Sự phát triển của liquid staking dervatives (LSD) 

Không thể phủ nhận các dự án liquid staking derivatives đã phát triển vô cùng mạnh mẽ trong thời gian gần đây, điển hình như Lido, Rocket Pool, Frax,… đem lại cho người dùng một giải pháp staking an toàn và hiệu quả.  

Tuy vậy thực tế chính LSD cũng khiến cho staking không còn ý nghĩa trong việc cắt giảm nguồn cung, tạo độ khan hiếm đối với ETH lưu thông trên thị trường. Phát triển cùng với sự chuyển dịch của liquid staking, người dùng có thể dần sử dụng các token ETH phái sinh trên những nền tảng DeFi thay cho ETH, khiến động lực mua ETH chính thống bị suy giảm.

Bài học từ The Merge

Ở lần nâng cấp trước của Ethereum, giá ETH cũng đã tăng vọt trước khi sự kiện diễn ra và giảm mạnh sau đó. Vậy ở sự kiện này, giá ETH sẽ diễn biến ra sao khi mà những tin tức tích cực đã hết và thay vào đó là những thông tin không mấy vui vẻ từ thị trường tài chính truyền thống vẫn đang chìm vào khủng hoảng ngân hàng?

Động lực tăng giá 

Nhu cầu ETH tăng cao  

Khi Ethereum ngày càng mở rộng thông qua các Layer 2, số lượng giao dịch trên toàn mạng lưới cũng như nhu cầu sử dụng ETH cũng được tăng theo. Thực tế cho thấy lượng giao dịch trên Layer 2 đã vượt qua Ethereum và góp phần giúp blockchain này “nở” ra đến 3,62 lần.  

Cùng với đó, lượng ETH được đốt đi mỗi ngày cũng nhiều hơn và thậm chí là giảm phát. 

Nút thắt tâm lý được cởi bỏ 

Trước Ethereum Shanghai upgrade, nhiều người vẫn lo sợ rằng lượng ETH của mình sẽ không thể rút ra. Tuy nhiên, sau khi nâng cấp, nút thắt tâm lý của họ chắc chắn sẽ được cởi bỏ, tạo ra một lực mua ETH lớn nhằm stake lấy lãi. 

Trong báo cáo của Binance Research gần đây cũng đưa ra quan điểm tương tự, dự báo sẽ có thêm nhiều dòng tiền đổ vào các giao thức staking sau khi nâng cấp Thượng Hải. 

“Có thể lập luận rằng nhiều nhóm cá nhân đã chờ đợi Thượng Hải để stake ETH của họ, vì tính năng rút tiền sẽ loại bỏ rủi ro thanh khoản và sự không chắc chắn của thời gian khóa chưa xác định trước đó” – Binance Research.  

Thậm chí Justin Sun (nhà sáng lập của Tron) cũng đã “nhanh chân” stake thêm gần 288 nghìn ETH (hơn 500 triệu đô) vào Lido ngay khi tin tức về khoảng thời gian chính thức của sự kiện được công bố. 

Tỉ lệ ETH staking thấp 

So với các blockchain khác như BNB (97,5%), Polygon (40%), Solana (73%),… tỉ lệ ETH staking trên Ethereum còn khá thấp (15%). Thông số này không chỉ thúc đẩy nhiều lượng stake hơn mà còn khiến những validator cũ (không sử dụng liquid staking) chần chừ hơn trong việc chuyển đổi ở thời điểm hiện tại nhằm duy trì tính ổn định của mạng lưới. 

Ngoài ra, mặc dù xu hướng liquid staking đang bùng nổ, lựa chọn staking thông thường cũng có ưu điểm của riêng nó. Họ có thể nhận lãi cao hơn và tránh được những sự kiện “thiên nga đen” của token phái sinh (stETH mất peg 7% khi Luna sụp đổ, 5% khi FTX phá sản), đánh đổi cho việc ETH của họ không được lưu thông cũng như chịu các rủi ro biến động của thị trường. 

Dự phóng cho tương lai 

Lượng ETH bán ra 

Sau nâng cấp Thượng Hải (12/4), một lượng lớn ETH thưởng cũng như ETH unstake từ các validator sẽ được giải phóng, gây ảnh hưởng ngắn hạn đến thị trường nếu họ quyết định chốt lãi. Tuy vậy áp lực bán sẽ không tương đồng với lượng ETH mới được rút ra này bởi lẽ:  

• Nếu chúng đến từ liquid staking, các nền tảng cung cấp dịch vụ sẽ thu hồi lượng ETH thưởng được unlock và restake vào lại các validator để tối ưu hóa doanh thu 
• Nếu chúng đến từ các validator/ delegator không sử dụng cơ chế liquid staking, Shanghai upgrade sẽ mở cơ hội để họ có thể phân bổ lại ETH cho những validator phù hợp với giá trị và mong muốn của họ trong tiến trình phát triển của Ethereum. Mặc dù có đến 49% lượng ETH được stake đang có lãi, nhưng đa số trong số đó đến từ những validator cũ, những người luôn dành trọn sự tin tưởng cho mạng lưới và không dễ dàng bán đi ETH của mình 

Các nền tảng LSD tiếp tục phát triển mạnh 

Đối với các nền tảng liquid staking derivatives, chúng vẫn sẽ phát triển như một nhu cầu tất yếu của thị trường trong việc kiểm soát rủi ro và tạo thanh khoản, giúp nguồn cung cũng như giá ETH ổn định hơn mỗi khi stake hay unstake.  

Hiện nay TVL lĩnh vực LSD đã nhanh chóng vươn lên đứng thứ 2 sau DEX với 16,8 tỷ đô, trong khi 6 tháng trước nó chỉ đứng ở vị trí thứ 5. Thậm chí sau Shanghai upgrade, rất có thể dòng tiền lớn từ nguồn stake cũ sẽ chuyển sang liquid staking với ít rủi ro hơn, giúp các dự án trong lĩnh vực này tiếp tục phát triển.  

Trong bài phỏng vấn gần đây của JPMorgan, ngân hàng này cho rằng tỉ lệ staking trên Ethereum sẽ dần đạt 60% như trung bình của các blockchain khác, số lượng validator tăng từ 500 nghìn lên 2,2 triệu và lợi nhuận giảm từ 7,4%/ năm xuống khoảng 5%/năm.  

“Phần lớn lượng staking tăng thêm trong tương lai sẽ chảy vào các giao thức liquid staking giống như Lido” – JPMorgan.  

Để chuẩn bị cho sự bùng nổ tiếp theo, các dự án hàng đầu trong ngành đã ra mắt các cập nhật sản phẩm như: Lido V2, Nâng cấp Rocket Pool’s Atlas, StakeWise V3, … Trong khi đó, các dự án cung cấp hạ tầng và giải pháp liquid staking mới cũng đã công bố lịch trình khởi chạy chính thức sau nâng cấp Thượng Hải, bao gồm: SSV Network (công nghệ DVT), Geode Finance, Stader Labs, Diva Lab, Sweel Network, …  

Proto – Danksharding 

Ở tương lai xa hơn (khoảng tháng 10/2023), bản cập nhật bị lược bỏ trong lần nâng cấp này, Proto – Danksharding, sẽ diễn ra và giúp cho các layer 2 được mở rộng lên tới 100 lần, đồng thời giảm một lượng lớn phí gas trên chúng nếu số lượng giao dịch tiếp tục gia tăng. Đây là một sự kiện nòng cốt xử lý triệt để bài toán tốc độ – chi phí bấy lâu nay của mạng lưới cũng như có thể thúc đẩy mạnh mẽ nhu cầu sử dụng và giá trị của ETH. 

Với cộng đồng đông đảo trên toàn cầu và đội ngũ nhà phát triển tài năng, mình tin rằng Ethereum vẫn sẽ tiếp tục là đầu tàu của thị trường tiền mã hóa cùng những câu chuyện mà họ vẽ ra trong chặng đường phát triển của mình. 

—–> Xem thêm: Proto – Danksharding, bệ phóng Layer 2 trên Ethereum.

Tổng kết

Như vậy qua bài viết này, mình đã ước tính trong trường hợp xấu nhất, ETH có thể chứng kiến một làn sóng “xả hàng” trị giá 3,2 tỷ đô ở 4 tuần đầu tiên hậu nâng cấp Thượng Hải. Tuy nhiên con số chính xác vẫn phải chờ động thái của Kraken cũng như phản ứng của các validator khi nâng cấp hoàn tất vào ngày 12/4.

Dưới góc nhìn mình, nếu là một trader lướt sóng, bạn có thể bán bớt ETH của mình để đảm bảo lợi nhuận và cân đối rủi ro. Trong khi đó, đối với các holder dài hạn, sự kiện này sẽ không ảnh hưởng quá nhiều vì tiềm năng của Ethereum trong tương lai vẫn là rất lớn. Mong rằng bài viết này hữu ích cho chiến lược đầu tư của bạn, chúc các bạn thành công!